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森宇股份的护城河在哪里？

近日，新媒体数字版权分销商和数字内容提供商——上海森宇文化传媒股份有限公司（下称“森宇股份”）更新了招股书。森宇股份此次IPO由中信证券（600030.SH）保荐，保荐代表人为胡征源、康恒溢。此次IPO，森宇股份拟发行25%的股份募集10.45亿元用于版权库建设及补充流动资金，公司对应的整体估值接近42亿元。

早在2017年，森宇股份就已在新三板挂牌交易，彼时公司的证券简称为森宇文化。与公司在新三板挂牌交易期间不同的是，此次IPO前，公司原实控人之一的崔惠玲清仓了所持股份，清仓时森宇股份的整体估值仅在12亿元附近。资料显示，2010年就已成立的森宇股份，直至2015年现实控人的陈志永才在公司任职；而原创始人兼实控人之一的崔惠玲，一直到从公司退股为止，也仅在森宇股份担任监事。

森宇股份自设立以来主要从事动漫、电视剧、电影等视频节目的新媒体数字版权分销业务和新媒体数字内容提供业务。近年来，各大流媒体平台布局自制内容、抢占独播视频的情况下，森宇股份的护城河又在哪里？

前实控人申报前清仓

森宇股份的前身为森宇有限，由崔惠玲与刘建春于2010年共同出资设立；设立时崔惠玲持有公司60%的股权，刘建春持有余下40%的股权。不过到2017年公司申请新三板挂牌交易时，刘建春已出售了其持有的大部分股份，此时陈志永成为了公司的法人，并持有公司40.22%的股份。据森宇股份披露，陈志永为刘建春的妻弟。

2017年，森宇股份在新三板挂牌交易时，崔惠玲还持有公司44.78%股权，因此崔惠玲与陈志永签署了一致行动人协议，二人同为公司的实控人。但到2019年，时年69岁的崔惠玲以2亿元的整体估值转让了其持有的23.6%的股权给了员工持股平台宁波佳昌，交易总对价仅为4720万元。

此后，崔惠玲又以14.67元/股及20元/股的交易对价多次出售其余下的股权给鼎禹投资、达晨财智等机构投资人，交易时公司对应的整体估值分别为8.8亿元和12亿元。2021年9月出让公司5.88%股权后，崔惠玲已不再持有森宇股份的股权。

需要注意的是，此次IPO，森宇股份拟发行25%的股份募集募集10.45亿元用于版权库建设及补充流动资金，公司对应整体估值接近42亿元。而2021年9月，崔惠玲最后一次以20元/股的价格转让公司股权时，森宇股份的整体估值仅为12亿元。

崔惠玲清仓森宇股份的股权后，公司的控制权也发生了变化；此次申报时，陈志永直接持有公司38.70%的股份，并通过宁波佳昌控制公司23.60%的股份，为公司的实控人。不过，陈志永并非森宇股份的创始人，2006年8月至2014年4月，陈志永就职于北京中录国际文化传播有限公司，任运营总监。百度百科显示，北京中录国际文化传播有限公司由国家版权出版机构及国内产业基金出资组建。

2015年陈志永从北京中录国际文化传播有限公司离职，受让森宇股份股权后才担任森宇股份执行董事兼总经理，随着刘建春、崔惠玲等创始人逐步退出后，陈志永实现了对森宇股份的实际控制。与陈志永不同，其姻亲刘建春，2010-2015年间出任森宇股份的执行董事兼总经理职务，在2015年陈志永入职公司后，刘建春任北京办事处主任，目前为公司的综合部负责人。

森宇股份新三板挂牌交易申报资料显示，公司前实控人崔惠玲的身份较为神秘。据森宇股份披露，崔惠玲，女，1950年生人，除了在森宇股份处担任监事外，并无相关影视行业的从业经验。此外，作为公司的实际控制人之一，在2017年公司新三板挂牌交易后，崔惠玲却未在公司处担任任何职务，这不免让人疑惑。

资料来源：新三板挂牌交易申报资料

近期，为了提升上市公司质量，监管层加强了对IPO企业的监管，若申报资料有瑕疵，终止IPO的企业也不能免责。此情况下，创始人崔惠玲、刘建春在公司设立及发展早期具体起到哪些作用？为何崔惠玲在公司有明确IPO规划的情况下仍以较低估值出让公司的股权？不知森宇股份在回复交易所问询时，能否解答这些疑问。

企业缺乏护城河

森宇股份设立以来，主要从事动漫、电视剧、电影等视频节目的新媒体数字版权分销业务和新媒体数字内容提供业务，即从内容制作方或发行方处采购动漫、电视剧、电影等视频内容的版权，然后分销给腾讯视频、爱奇艺（IQ.US）、IPTV等播放平台。

目前公司主要有《汪汪队立大功》《小猪佩奇》《新白娘子传奇》《神雕侠侣》《笑傲江湖》等动漫、电视剧、电影等视频节目的版权。但近年来大热的《流浪地球》《熊出没大电影》《狂飙》等优质影视内容，森宇股份却未能取得它们的分销权。

需要指出的是，近年来爱奇艺、腾讯视频、哔哩哔哩（09626.HK）等流媒体平台为了提升自身的竞争实力，均在激烈抢夺优质的视频内容，独家内容成为这些平台抢夺用户的重要手段。

无论是爱奇艺、腾讯视频还是哔哩哔哩，其网站上，都会对大量的内容标注“独播”标识，以彰显其独家性。为了获得这些独家内容，流媒体平台会直接与内容制作或发行方沟通，以买断、参与内容的前期投资与制作等方式合作。

除了从内容发行商处取得优质独家内容外，为了控制内容成本，爱奇艺、腾讯视频、哔哩哔哩等流媒体平台还在积极布局自制内容。近年来，爱奇艺参与制作了《王牌对王牌第8季》《种地吧》《极限挑战宝藏行·和美乡村季》等多款综艺节目，腾讯视频参与制作了《喜剧大会》《青春舞台》等综艺节目。

截至2023年上半年，爱奇艺的无形资产账面余额高达68.55亿元，哔哩哔哩的无形资产账面余额也有39.53亿元。反观森宇股份，虽然其无形资产与爱奇艺、哔哩哔哩等流媒体平台类似，均主要由电视剧、电影、动漫等版权构成，但截至2023年上半年，森宇股份无形资产账面余额仅为1.23亿元。

虽然最近几年流媒体平台在内容上进行了大量的投入，但未能获得大量热门内容版权的森宇股份，其新媒体数字版权分销业务的收入增长较为乏力。2019-2022年间，森宇股份的新媒体数字版权分销业务的收入分别为2.92亿元、3.88亿元以及3.19亿元，三年间收入先涨后跌，整体上仅增长了9.25%。

数据来源：招股书

当然，森宇股份也在积极布局新媒体数字内容提供业务，为公司寻找新的增长点，到2023年上半年，新媒体数字内容提供业务已为公司提供了31.47%的收入。但与版权分销业务57.48%的毛利率相比，森宇股份内容提供业务的毛利率仅为39.20%。受公司综合毛利率下降影响，截至2023年上半年，森宇股份的净利率为28.24%，较2022年末的32.12%下降了近4个百分点。

优质内容争夺加剧、客户积极布局自制内容的情况下，森宇股份又要如何抢夺优质内容，构建公司的护城河，以保障企业上市后能为投资者提供长期回报？

本文源自投资者网

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