协方差计算举例

　　总是听到说要均衡配置，不要“一把嗦”，那具体该怎么分配呢？

　　今天就来聊聊资产配置那些事。

　　首先，在配置资产之前我们要考虑一下“预算”问题，就像我们去超市采购生活物资要预算资金一样。生活经验告诉我们，“预算”要随着市场情况的变化而进行动态地调整以达到预期的生活品质，这就是所谓的“动态预算”。

　　在投资中，“预算”可以是收益预算、风险预算等，归根结底是你自己可以接受或者承受的一个目标值。

　　大类资产配置模型理论经历了资产配置、风险配置、因子配置三个阶段（如下表1）。

　　在传统的资产配置阶段，收益率的预测比较困难，模型便从资产配置发展到风险配置，放弃对收益的预测，通过量化的手段，从风险的层面进行配置，即“风险预算”。

　　不同风险偏好的投资者在不同的市场环境下就会对应出不同的风险预算（风险偏好+经济状态≈风险预算），根据这个风险预算去匹配各类资产的比例，基本就实现了资产配置。

　　表1 资产配置模型对比

　　在上述的动态风险预算模型中还隐含着一个需要思考的问题，就是配置哪几类资产。首先聚焦在国内资产，股票、债券、商品（黄金）是较为常见的大类资产；其次可以考虑加入海外资产，如美股、美债等与国内经济周期相关性较低的资产。而在这些资产中，股票由于波动性较高，是影响组合收益的核心资产，因此在大类资产配置的过程中，重点关注股票的配置情况。

　　根据上述的动态风险预算模型，三类风险偏好在三种经济状态下，对应股票的平均仓位约为（不考虑海外资产）：

　　表2 模型对应的股票平均仓位

　　考虑引入海外资产后，对比各类海外资产中，发现美股的表现相对较好，因此将美股纳入配置体系。对低风险、中风险和高风险的类型分别配置5%、10%和15%的美股，剩余95%、90%和85%的仓位按照国内资产的配置比例进行相应的配置。

　　表3 各类海外资产业绩对比

　　模型的效果最终要通过数据的回测进行验证，使用动态风险预算模型，选择每月中旬（15日左右）调仓，回测区间选择2016.1.15-2023.4.17，得到的结果如下：

　　（注：实际的仓位会根据各类资产近半年的收益率协方差矩阵计算获得。数据来源：东方财富Choice数据，回测区间：2016/1/15~2023/4/17，回测数据仅供参考，不预示未来表现，不作投资推荐）

　　进一步将动态风险预算模型的结果与非动态的股债6/4组合进行对比，从收益、波动率、回撤、夏普4个维度来看，动态风险预算模型的回测效果都更好，这也说明如果按照该模型适时调整自身的资产配置情况，对于投资而言会更加有优势。

　　表4 动态风险预算模型vs股债6/4组合

　　作者：天天基金研究团队

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